Realitný fond HB Reavis - kúpiť, predať alebo vydržať?

Nadväzujem na článok "Prudký prepad hodnoty Realitného fondu HB Reavis v druhom polroku 2023", v ktorom som konštatoval, že Colliers International, nezávislý oceňovateľ hodnoty nehnuteľnosti precenil hodnotu nehnuteľností vo vlastníctve fondu HB Reavis, v dôsledku čoho klesla hodnota podielov (akcií) fondu za rok 2023 o 29,6% smerom nadol. V tom čase som však nemal dostatok informácií na prijatie svojho osobného rozhodnutia, či akcie fondu po prepade dokúpiť, zbaviť sa ich alebo nerobiť nič a vydržať.

Argumenty za a proti

Rozhodol som sa spísať argumenty, ktoré podporujú investičné rozhodnutie predať, držať a rozhodnutie kúpiť. Každému z tých rozhodnutí pridávam svoje subjektívne váhy pravdepodobnosti že nastane. Každý investor by si mal zvážiť sám, podľa svojho vzťahu k riziku, akú váhu sá priradí jednotlivým faktorom.

Rozhodnutie predať môže byť podporené nasledovnými argumentmi:

Argumenty pre predaj HB Reavis fondu

Tým hlavným argumentom na predaj pre niekoho môže byť zvýšené riziko. Zvýšené riziko vyplýva z viacerých faktorov.

Riziko vyššieho zadlženia

Poprvé aktuálne má fond výrazne vyššie zadlženie. LTV ukazovateľ loan to value, pomer úverov k hodnote majetku stúpol z cca 60% na úroveň okolo 70%, podľa môjho odhadu. (Ocenenie majetku kleslo no výška dlhu nie. Jednoduchá matematika.)

Samozrejme, ako každé riziko aj vyššie zadlženie funguje pre investora obidvoma smermi. Vyššie riziko vďaka vyššiemu LTV znamená rýchlejší prepad hodnoty fondu ak sa majetok vo fonde precení smerom nadol, ale naopak zároveň rýchlejší nárast hodnoty fondu ak sa majetok precení smerom nahor.

Vplyv vyššieho LTV aj vplyv zmeny úrokových sadzieb nájdete vysvetlené v tabuľke nižšie.

Našli ste tu užitočné informácie? Poďakujte nám kliknutím na reklamu.

(Pepp.sk nezodpovedá za obsah reklám. Vyberá ich Google.)

Riziko prolongácie úveru

Ďalšie riziko je riziko prolongácie úveru. Toto riziko nepovažujem za veľké, pretože v úverovom vzťahu sú vždy dvaja: banka a dlžník. A obidvaja majú záujem na tom, aby sa dohodli.

Riziko nárastu voľných kancelárskych priestorov

Ďalším rizikom je možný ďalší nárast podielu voľných kancelárskych priestorov. V minulom roku prišlo na trh, rozumej developeri dostavali, rekordné množstvo metrov štvorcových nových kancelárskych priestorov. To  spôsobilo nárast podielu neprenajatých priestorov na Bratislavskom kancelárskom trhu. Ak by tento trend mal pokračovať, bude to mať negatívny vplyv na hodnotu fondu.

Voľné kancelárie v Bratislave

Voľné kancelárie v Bratislave, zdroj: CBRE

Riziko "svojvôle oceňovateľa".

Za mňa rizikom z kategórie nepríjemných, je riziko ktoré nazvem rizikom "svojvôle oceňovateľa". Colliers si do veľkej miery môže oceniť nehnuteľnosti vo fonde "ako sa mu zachce". Samozrejme, že pri oceňovaní dodržuje všeobecne platné pravidlá oceňovania. Avšak neexistuje legislatívou daný alebo inak všeobecne prijatý model, ktorý by sa dal nezávisle skontrolovať. A do oceňovania tak vstupujú aj subjektívne faktory. To platí dvojnásobne na malom nelikvidnom trhu, akým je Bratislavský trh kancelárií, kde sa za posledného pol roka spravilo len minimálne množstvo transakcií.

Opäť je to riziko s obojstranným efektom. Colliers sa môže rozhodnúť posunúť ocenenie aj smerom nahor aj smerom nadol. Ja sám za seba len konštatujem že toto je riziko ktoré v mojich očiach stúplo.

Riziko uzatvorenia fondu a núteného výpredaja majetku

Ak žiadostí o vyplatenie bude viac ako za 20% NAV, vyplatenie investora prebehne do 36 mesiacov, resp. správca môže zlikvidovať fond. Nútený predaj nehnuteľností z fondu na malom Bratislavskom trhu, by mohol byť pre investorov nevýhodný.

Toto je pre investorov najväčšie riziko. Zároveň, toto riziko, podľa mňa, výrazne kleslo, vďaka oznámeniu, že správcu fondu kupuje investičná správcovská spoločnosť IaD. Hodnotím ich ako "vhodného" kupcu, ktorý má záujem o ďalšie pokračovanie v správovaní fondu.

Konzervatívnemu investorovi

Konzervatívnemu investorovi, by malo byť jasné, že toto momentálne nie je investícia pre neho. Konzervatívny investor, ktorý zatiaľ do fondu neinvestoval, by si mal hľadať opatrnejšiu investíciu. Konzervatívny investor, ktorý už do fondu investoval, by nemal dokupovať. Či by mal držať alebo predať zhrniem v závere.

Marketingové povolenie (GDPR), potvrdte prosím formu komunikácie: email

Odber môžete kedykoľvek zrušiť kliknutím na odkaz v päte našich e-mailov. Používame Mailchimp. Kliknutím na subscribe súhlasíte, že vaša informácia bude posunutá do Mailchimpu na spracovanie. Pravidlá ochrany súkromia Mailchimp nájdete tu.

Argumenty pre kúpu

Argumentov pre kúpu je dosť a sú pomerne silné. Pre mňa hlavný argument na kúpu by bolo niečo, čo nazvem "Časová arbitráž".

Časová arbitráž

Ocenenie fondu prebieha dvakrát do roka. My v podstate celkom dobre vieme čo sa za ten polrok ubehlo, udialo a vedeli by sme teda odhadnúť, aký to bude mať vplyv na ocenenie fondu podaní Colliers.

Úrokové sadzby za posledného pol roka klesli. Mám tým na mysli že klesli výnosy na slovenských štátnych dlhopisoch. Klesli o 0,5% - 0,75%, podľa toho či sa pozeráme na 5 ročnú alebo 10 ročnú splatnosť dlhopisov. Klesali aj posledný mesiac. Iste dokonca pol roka máme pred sebou ešte 3 mesiace takže všeličo sa môže zmeniť, ale musím vychádzať z informácií ktoré sú aktuálne dostupné dnes. Takže klesajú úrokovej sadzby dlhopisov, teoreticky by mali klesať aj očakávané výnosy na iných dlhodobých investíciách akými sú aj investície do nehnuteľností.

Bohužiaľ tento predpoklad sa nenaplnil v priebehu druhého polroka roku 2023. Ako som písal aj v tomto článku, Realitný fond HB Reavis - prepad hodnoty v roku 2023. Ako by mohli reagovať investori, napriek tomu že úrokové sadzby klesali Colliers evidentne očakávaný výnos z realitných kancelárskych priestorov pri ocenení fondu zvýšil a tým paradoxne poslal fond opačným smerom ako sa vyvíjali štátne dlhopisy. Preto aj tá moja predchádzajúca poznámka o riziku "svojvôle oceňovateľa".

Dobrý príspevok na LinkledIn k tej téme je tu: Metóda UTFG a ocenenie HB Reavis realitného fondu

Zhrniem to teda stručne ešte raz: Ak si Collier všimne, že úrokové sadzby klesajú a zakomponuje to do svojho ocenenia majetku fondu, tak im musí vyjsť že hodnota aktív stúpla. (Samozrejme platí latinské „ceteris paribus“, ak sa nezmenia iné ukazovatele ako miera prenajatia, neodídu iní nájomníci a podobne.)

Zdroj Bloomberg. Očakávania poklesu sadzieb centrálnych bánk. 5. Apríl 2024

Menšia ponuka = stabilnejšie ceny

Druhý argument prečo môže byť dobrý čas na investovanie do kancelárskych priestorov je to, že sa v Bratislave v podstate prestali stavať.

Cena je vždy výsledkom dopytu a ponuky a na strane ponuky prišlo minulý rok na trh, rozumej developeri dostavali, rekordné množstvo metrov štvorcových kancelárskych priestorov. Ale v najbližších 2 rokoch nepríde na trh takmer nič.

Developeri prekreslili svoje realitné kancelárske projekty na rezidenčné a predpokladá sa, že najbližšie 2 roky do ponuky kancelárií pribudne rekordne malý počet metrov štvorcových.

Najbližšie dva roky sa zastastaví príson nových kancelátskych priestorov v Bratislave.

Najbližšie dva roky sa zastastaví prísun nových kancelárskych priestorov na trh.

Pre dynamického investora, ktorý chápe horeuvedené riziká, by tieto dva argumenty mali byť dostatočné na rozhodnutie „kúpiť“.

Chýba "high watermark"

Dosť ma nasrdilo, keď som si uvedomil, že v poplatkovej štruktúre síce je performance fee, ale chýba high watermark. Vysvetlím.

Performance fee je výkonnostný poplatok

Do 5% ročnej výkonnosti fonduinvestori neplatia
Od 5% do 10% ročnej výkonnostiinvestori zaplatia 10 % z výkonnosti nad 5 %
Nad 10% ročnej výkonnostiinvestori zaplatia 30 % z výkonnosti nad 10 %

 

Aj keď je výkonnostný poplatok v investičnom svete bežný, je bežný v kombinácii s tzv. high watermark princípom. Ak po poklese fondu nasleduje rast, investori zaplatia výkonnostný poplatok až potom, ako hodnota prekoná predchádzajúcu najvyššiu úroveň.

Správca HB Reavis fondu si však zoberie výkonnostný poplatok aj napriek tomu, že sme my investori v strate. Nie, nie je to fér. Chcem dúfať, že IaD sa zachová fér a do stanov fondu high watermark doplní.

Ako teda? Kúpiť, predať či vydržať?

Zamyslite sa, či ste dynamický alebo konzervatívny investor a kuk na túto tabuľku.

Citlivosť ceny akcie fondu na zmenu úrokových sadzieb a na zmenu v zadlžení

zna
Zmena úrokovej sadzby6,25%6,50%
Posun Hodnoty majetku
-4,0%
Posun ceny fondu pri 60% LTV
-10%
Posun ceny fondu pri 70% LTV
-13,3%

 

Pri súčasných yieldoch z nehnuteľností, úrokových sadzbách a zadlžení počítajte s tým, že cena fondu dokáže poskočiť o dvojciferné percento oboma smermi pri každom najbližšom precenení.

Ak yieldy na trhu kancelárskych nehnuteľností podľa oceňovateľa klesnú o 0,25% hodnota fondu pri ocenení poskočí o 13,3%. (Ceteris paribus.) Plus vybraté nájomné samozrejme.

Scenáre:

  1. Z fondu vystúpi viac ak 20% investorov a fond bude uzavretý - pravdepodobnosť 10%
  2. Cena dočasne v roku 2024 klesne o viac ako 10% - pravdepodobnosť 20%
  3. Cena dočasne v roku 2024 klesne o menej ako 10% - pravdepodobnosť 10%
  4. Cena mierne stúpne, v roku 2024 o menej ako 10% - pravdepodobnosť 30%
  5. Cena poskočí o viac ako o 10% - pravdepodobnosť 30%

Či dokúpite alebo bude držať nechám na Vás.

Ak chcete dokúpiť, odporúčam to stihnúť tento mesiac, alebo najneskôr v máji. V júni už dôjde k preceneniu fondu.

Ak sa obávate 1. scenára a chceli by ste radšej sa investície zbaviť, treba si uvedomiť jednu vec. Predávať budete za nové ocenenie k júnu 2024. Takže prípadnému preceneniu nadol sa vyhnúť neviete. Preto by som osobne nepredával a radšej vydržal.

Chcete poradiť s investovaním? Pošlite nám správu, radi pomôžeme 🙂

Máte otázku? Super!

Spojte sa so mnou spojte cez LinkedIn alebo Facebook, prípadne využite kontaktný formulár. Ďakujem, Roland Vízner


0 Comments

Pridaj komentár

Avatar placeholder

Vaša e-mailová adresa nebude zverejnená.

Táto webová stránka používa Akismet na redukciu spamu. Získajte viac informácií o tom, ako sú vaše údaje z komentárov spracovávané.